匯通財(cái)經(jīng)APP訊——股指：2月的金融數(shù)據(jù)和2月PMI數(shù)據(jù)一樣整體仍是缺乏邊際上特別顯著的亮點(diǎn)，或?qū)⒓訌?qiáng)市場(chǎng)對(duì) A 股盈利端“L”型修復(fù)的預(yù)期，對(duì)于盈利修復(fù)的交易可能要到二季度。2023年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能較慢的主要原因在于需求不足，而去庫(kù)周期導(dǎo)致了整體生產(chǎn)“供過于求”的局面，使得銷售環(huán)節(jié)“以價(jià)換量”的情況較為普遍，導(dǎo)致企業(yè)利潤(rùn)率遭到壓制，拖累企業(yè)整體盈利情況，經(jīng)濟(jì)總量恢復(fù)的勢(shì)頭并沒有體現(xiàn)在企業(yè)的盈利上，使得盈利端的負(fù)向預(yù)期差成為2023年拖累A股表現(xiàn)的主要因素。但是本輪 A 股的“盈利底”已經(jīng)確定在 2023 年二季度，2024年制造業(yè)有望進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)周期有助于緩解需求上的問題，一定程度上緩解去年“供過于求”的矛盾。在全球通脹進(jìn)入下行期的過程中，原材料價(jià)格重心有望下移，一定程度上緩解成本端的壓力，同時(shí)需求的轉(zhuǎn)暖也有望改善2023 年銷售時(shí)“以價(jià)換量”的情況，2024 年銷售端也有望更好的傳導(dǎo)成本端的壓力。而價(jià)的方面，盡管目前全球通脹已進(jìn)入下行期，但在低基數(shù)效應(yīng)下，中國(guó)的 PPI 和 CPI 在 2024 年尤其是下半年或?qū)⒊霈F(xiàn)溫和的上漲，價(jià)格方面也將不再是拖累企業(yè)盈利的因素。

周度級(jí)別，在A股開始企穩(wěn)且顯著反彈之后市場(chǎng)成交量持續(xù)放大同ETF上也不再出現(xiàn)巨量的買入，顯示出“國(guó)家隊(duì)”行為對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)的減弱，以及市場(chǎng)的分歧仍在繼續(xù)變大，獲利盤的出逃和解套盤的壓力也在變大，從反彈初期的普漲到現(xiàn)在板塊間的分化或也顯示雖然市場(chǎng)整體的量能在放大，且市場(chǎng)特征層面已經(jīng)開始顯示出在微觀流動(dòng)性邊際上持續(xù)下行的背景下，A股出現(xiàn)了“增量博弈”轉(zhuǎn)為“存量博弈”的跡象。

從寬基指數(shù)擁擠度都已經(jīng)處于中性偏高的角度來看，不管是針對(duì)技術(shù)層面的超跌反彈還是針對(duì)兩會(huì)期間的政策預(yù)期,兩條交易主線都已經(jīng)存在過熱的跡象，政策期待方面近期長(zhǎng)端國(guó)債利率的大幅下行或已經(jīng)將潛在的政策放松充分計(jì)價(jià)甚至過度計(jì)價(jià)。在市場(chǎng)拋壓有所增加，“存量博弈”特征逐漸顯現(xiàn)，指數(shù)超跌 的情況已經(jīng)明顯修復(fù)，市場(chǎng)情緒存在過熱跡象以及總量政策未超預(yù) 期的背景下，市場(chǎng)短期調(diào)整的壓力仍未得到充分的釋放。

國(guó)債：2月社融數(shù)據(jù)整體較弱，但仍處于市場(chǎng)預(yù)期范圍內(nèi)，因此數(shù)據(jù)發(fā)布后債市波動(dòng)并不大。居民信貸需求仍然低迷，M1增速回落至低位，表明1月M1改善的主要原因是春節(jié)錯(cuò)位，經(jīng)濟(jì)實(shí)際狀態(tài)改善程度有限。地產(chǎn)方面，70城房?jī)r(jià)環(huán)比跌幅收窄，但仍處于下跌趨勢(shì)中，杭州放開二手房后市場(chǎng)的反應(yīng)也相對(duì)平淡，都指向地產(chǎn)的收縮狀態(tài)還未出現(xiàn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)，有助于利率保持在低位。此外，3月MLF利率如預(yù)期所料，仍未降息，并且縮量續(xù)作，但15-16日央行主管媒體《金融時(shí)報(bào)》在發(fā)表了兩篇文章，均指向?qū)捸泿呕{(diào)尚未動(dòng)搖，且后續(xù)仍可能降息。本周長(zhǎng)端利率調(diào)整后，部分交易盤止盈，配置盤已開始重新買入超長(zhǎng)債。近期隨著超長(zhǎng)國(guó)債收益率快速上行，保險(xiǎn)配置超長(zhǎng)國(guó)債的規(guī)模顯著回升，利率繼續(xù)調(diào)整的阻力出現(xiàn)。

從趨勢(shì)上看，雖然利率債短期內(nèi)可能難以出現(xiàn)大的方向，但交易行為和預(yù)期調(diào)整所帶來的行情波動(dòng)在所難免，控制頭寸規(guī)模和久期長(zhǎng)度以降低風(fēng)險(xiǎn)敞口可能是最佳選擇。短期內(nèi)，期債行情或?qū)⒅鼗卣鹗巺^(qū)間，但在經(jīng)濟(jì)基本面沒有明顯變化的前提下，中期看多趨勢(shì)維持不變。單邊策略上，首選維持當(dāng)前倉(cāng)位，次選可考慮逢低做多長(zhǎng)端。超長(zhǎng)期特別國(guó)債的發(fā)行節(jié)奏可能對(duì)收益率和利差會(huì)產(chǎn)生階段性影響，若在4-5月集中放量，或再次帶來一定的調(diào)整壓力。

鋼材：上周螺紋鋼產(chǎn)銷同比增速差在零軸上方繼續(xù)收斂，熱卷產(chǎn)銷同比增速差在零軸上方輕微走擴(kuò)，整體供需格局維持偏寬松局面。目前市場(chǎng)第一個(gè)焦點(diǎn)——庫(kù)存拐點(diǎn)基本顯現(xiàn)，但從整個(gè)累庫(kù)周期的表現(xiàn)來看，僅累庫(kù)周期略超平均，但累庫(kù)速度基本均在預(yù)期內(nèi)，螺紋鋼庫(kù)存高點(diǎn)也符合我們此前預(yù)估水平，熱卷絕對(duì)庫(kù)存水平壓力是我們認(rèn)可的唯一庫(kù)存端壓力體現(xiàn)。近期市場(chǎng)的另一個(gè)悲觀觸發(fā)點(diǎn)源自表觀需求恢復(fù)速度的明顯放緩，以及鐵水產(chǎn)量繼續(xù)下滑對(duì)負(fù)反饋壓力的加劇，雖然我們對(duì)于市場(chǎng)上有關(guān)庫(kù)存放不下的小作文言論保持懷疑，但當(dāng)下情緒的扭轉(zhuǎn)的確似乎只能等到表需和鐵水產(chǎn)量的恢復(fù)，因此，短期鋼價(jià)大概率仍將維持低位格局，但不排除加速下跌的行情表現(xiàn)有可能加快情緒出清的速度，因此我們?nèi)哉J(rèn)為繼續(xù)深跌難度較大。

原油：周五歐美油價(jià)微跌，比較大的變化是隨著SC原油近月合約隨著合約換月和臨近自然人最后持倉(cāng)日資金退出油價(jià)退燒明顯，周五出現(xiàn)大幅回落，SC原油與歐美油價(jià)跨區(qū)價(jià)差收縮2美元。過去一周全球各區(qū)域油價(jià)紛紛刷新了年內(nèi)高點(diǎn)，WTI和布倫特原油先后突破了80美元、85美元關(guān)口，SC原油近月合約更是一度越過了650元關(guān)口。在3月12-14日三大機(jī)構(gòu)公布月報(bào)這個(gè)時(shí)間窗口，油價(jià)借利多消息集中發(fā)力突破了過去幾周來的窄幅震蕩區(qū)間。盡管市場(chǎng)上對(duì)歐佩克+減產(chǎn)執(zhí)行力度有不同聲音，但從各機(jī)構(gòu)3月月報(bào)觀點(diǎn)的調(diào)整可以看出歐佩克+減產(chǎn)對(duì)原油市場(chǎng)供需平衡的影響還是非常明顯，核心機(jī)構(gòu)普遍基于歐佩克+減產(chǎn)帶來的影響調(diào)整了對(duì)油市預(yù)期，IEA稱由于歐佩克+減產(chǎn)措施，2024年全年石油市場(chǎng)將面臨供應(yīng)不足。而稍早公布的EIA短期能源展望報(bào)告更是大幅上調(diào)了油價(jià)預(yù)期，預(yù)計(jì)2024年WTI原油價(jià)格為82.15美元/桶，此前預(yù)期為77.68美元/桶；預(yù)計(jì)2024年布倫特原油價(jià)格為87美元/桶，此前預(yù)期為82.42美元/桶。


值得注意的是當(dāng)前各機(jī)構(gòu)對(duì)油市判斷是預(yù)期為主，而且其中暗含的一個(gè)推演是歐佩克+會(huì)將減產(chǎn)延長(zhǎng)至年底，各機(jī)構(gòu)月報(bào)提供樂觀預(yù)期先行的同時(shí)烏克蘭無(wú)人機(jī)襲擊俄羅斯煉廠等地緣事件適時(shí)上演，進(jìn)一步增加了投資者對(duì)供應(yīng)緊張的擔(dān)憂，看漲情緒升溫推動(dòng)了現(xiàn)階段油價(jià)走強(qiáng)。在油價(jià)上行同時(shí)我們觀察到周五油價(jià)震蕩微跌同時(shí)，月差卻回落明顯，月差結(jié)構(gòu)變化明顯弱于同期油價(jià)的表現(xiàn)顯然不能匹配油價(jià)大漲的強(qiáng)勢(shì)格局，這也意味著油價(jià)過去幾天的上行突破行情的核心驅(qū)動(dòng)是基于預(yù)期改善帶來的情緒化推動(dòng)，供應(yīng)層面并沒有那么緊張。當(dāng)然石油市場(chǎng)確實(shí)也存在一些積極信號(hào)，目前原油市場(chǎng)庫(kù)存結(jié)構(gòu)健康對(duì)油價(jià)沒有壓力，另外需求端在過去一段時(shí)間內(nèi)美國(guó)汽油裂解差持續(xù)走強(qiáng)，中國(guó)市場(chǎng)柴油同樣大幅走強(qiáng)，需求端在近期與原油的上漲形成了良好的正向互動(dòng)，為投資者看漲油價(jià)提供了動(dòng)力。一季度在預(yù)期主導(dǎo)下油價(jià)累計(jì)上漲近15美元，累計(jì)漲幅較大，油價(jià)在本周發(fā)力上漲后也突破了過去一個(gè)多月的盤局，但后續(xù)供需層面能否持續(xù)為油價(jià)帶來上行仍有待時(shí)間來給出答案，油價(jià)上漲后歐佩克+減產(chǎn)執(zhí)行是否會(huì)有松動(dòng)也值得關(guān)注，預(yù)計(jì)油價(jià)很難走出持續(xù)大幅上漲，后市大概率仍會(huì)有震蕩反復(fù)。

鋁：本周宏觀上以舊換新政策支撐金屬需求提振市場(chǎng)情緒。供應(yīng)端云南地區(qū)電解鋁復(fù)產(chǎn)消息逐步明朗，部分企業(yè)預(yù)計(jì)將在3月底4月初逐步啟槽，但規(guī)模性復(fù)產(chǎn)大概率仍在5月左右。下游開工維持改善，傳統(tǒng)旺季消費(fèi)仍存向好預(yù)期。本周國(guó)內(nèi)社會(huì)庫(kù)存累庫(kù)幅度繼續(xù)放緩，預(yù)計(jì)下周將見到拐點(diǎn)。整體上累庫(kù)逐步接近尾聲支撐價(jià)格震蕩偏強(qiáng)，但消費(fèi)仍需觀察且供應(yīng)增量限制其上方空間，建議前期多單逐步止盈出場(chǎng)，不過在云南復(fù)產(chǎn)沒有大規(guī)模落地之前維持回調(diào)低多思路，04-06正套繼續(xù)持有，繼續(xù)關(guān)注庫(kù)存節(jié)奏以及復(fù)產(chǎn)動(dòng)向。

橡膠：供應(yīng)方面，泰國(guó)南部產(chǎn)區(qū)新膠產(chǎn)出持續(xù)縮減，云南產(chǎn)區(qū)高溫干旱或?qū)﹂_割造成影響。現(xiàn)貨方面，泰國(guó)原料價(jià)格持續(xù)小幅上漲；天膠現(xiàn)貨價(jià)格大幅上漲。當(dāng)前天膠位于低產(chǎn)期，原料價(jià)格持續(xù)上行，水杯價(jià)格持續(xù)走擴(kuò)，成本端支撐膠價(jià)上行；現(xiàn)貨方面，外盤天膠報(bào)價(jià)強(qiáng)于內(nèi)盤，海外需求表現(xiàn)強(qiáng)勁；需求方面，國(guó)內(nèi)輪胎企業(yè)開工積極性良好，但原料采購(gòu)維持剛需。今日日膠盤面大幅上漲帶動(dòng)滬膠盤面上行，基本面利多驅(qū)動(dòng)重現(xiàn)，預(yù)期盤面震蕩偏強(qiáng)，后續(xù)上行驅(qū)動(dòng)需觀測(cè)內(nèi)外價(jià)差及下游原料補(bǔ)庫(kù)情況。

集裝箱運(yùn)價(jià)：上周EC維持震蕩趨勢(shì)，但同時(shí)日內(nèi)波動(dòng)幅度較大，從持倉(cāng)情況來看短期劇烈波動(dòng)更多是因?yàn)槠絺}(cāng)所致，說明在目前1750-1850點(diǎn)位附近，部分多空力量偏向已經(jīng)較為接近最終交割點(diǎn)位，短期內(nèi)尚無(wú)進(jìn)一步上行/下行的明確驅(qū)動(dòng)在。市場(chǎng)仍在逐步確定現(xiàn)貨價(jià)格止跌企穩(wěn)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，由現(xiàn)貨價(jià)格下行導(dǎo)致的下行空間比較有限，尤其是參考馬士基線上價(jià)格基本為市場(chǎng)底價(jià)，實(shí)際中樞會(huì)高于該水平。在考慮到長(zhǎng)協(xié)價(jià)格的現(xiàn)實(shí)支撐和基差修復(fù)的交易邏輯支撐的背景下，盤面表現(xiàn)預(yù)計(jì)仍保有韌性，短期以震蕩為主。

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