匯通財經(jīng)APP訊——最近幾周，我越來越清楚地看到，美國很有可能避免經(jīng)濟衰退。美聯(lián)儲可能將很快開始降息，我越來越多地把研究轉(zhuǎn)向1994-1995年的緊縮周期，我們可以把度過這個緊縮周期歸類為一個成功的案例，因為經(jīng)濟沒有以衰退結(jié)束。雖然歷史通常不會重演，但歷史往往有相似之處，所以我希望通過研究美聯(lián)儲1995年開始降息時市場發(fā)生的事情，我們能學到一些教訓。



首先，我認為確定時間線是很重要的。

1994年2月至1995年2月，美聯(lián)儲將利率上調(diào)了300個基點。

1995年7月，美聯(lián)儲開始放松貨幣政策，但從7月到1996年1月，美聯(lián)儲只將利率下調(diào)了75個基點，然后在這一水平上維持了一年多。

那么，1995年7月6日美聯(lián)儲開始放松貨幣政策后的頭六個月，市場發(fā)生了什么變化?

1995年7月6日至1996年1月5日:

股市上漲。在美聯(lián)儲開始放松量化寬松政策后的六個月里，標準普爾500指數(shù)上漲了11.32%。

大盤股跑贏大盤。就市值而言，在這六個月期間，小盤股的表現(xiàn)略遜于大盤股。羅素2000指數(shù)上漲了9.05%，而羅素1000指數(shù)上漲了11.46%。

價值股優(yōu)于成長股。在風格方面，在美聯(lián)儲開始放松利率后的六個月里，價值風格略優(yōu)于增長型風格；羅素3000價值指數(shù)上漲12.0%，羅素3000成長型指數(shù)上漲10.48%在大盤股領域也是如此；在這六個月期間，羅素1000指數(shù)增長了10.66%(價格回報率)，羅素1000指數(shù)價值上漲了12.31%。

醫(yī)療保健是表現(xiàn)最好的板塊。就美聯(lián)儲1995年寬松周期前六個月的行業(yè)表現(xiàn)而言，醫(yī)療保健是表現(xiàn)最好的行業(yè)，在此期間回報率為26.06%在此期間，包括能源、工業(yè)、金融、公用事業(yè)和基本消費品在內(nèi)的許多行業(yè)都實現(xiàn)了兩位數(shù)的回報。然而，非必需消費品板塊小幅上漲2.91%，材料板塊基本持平，科技板塊下跌。

國際股市表現(xiàn)不佳。歐洲和英國股市均錄得強勁上漲，但表現(xiàn)略遜于美國股市。斯托克600指數(shù)和富時100指數(shù)六個月期間分別上漲10.05%和9.33%。然而，新興市場股市表現(xiàn)較差，在此期間小幅下跌——盡管這是由于墨西哥比索危機等一些特定國家的問題。

債券上漲。在美聯(lián)儲開始寬松政策后的六個月里，彭博美國總回報指數(shù)上漲了5.28%，彭博高收益總回報指數(shù)上漲了6.02%。

房地產(chǎn)表現(xiàn)良好。富時NAREIT指數(shù)在這六個月期間上漲了6.89%。

美元走強。1995年夏天，隨著美聯(lián)儲開始降息，美元指數(shù)開始走強。這似乎令人驚訝，但這是在1995年早些時候由于墨西哥比索危機導致美元大幅下跌之后發(fā)生的。1995年晚些時候開始的走強可能反映了危機開始解決后的正常化。

接下來的六個月發(fā)生了什么？

總的來說，在隨后的六個月期間(從1996年1月5日到1996年7月5日)，回報率比較低。標準普爾500指數(shù)有所上漲，但漲幅較低，為6.6%，小盤股和國際股票漲幅較小債券也走弱。在此期間，成長股表現(xiàn)優(yōu)于價值股，其中科技板塊的回報率最高(標準普爾500指數(shù)科技板塊的回報率為15.10%)。我的看法是，75個基點的降息為風險資產(chǎn)的上漲提供了有限的動力。

今天的失業(yè)和通貨膨脹情況與1995年不同

值得注意的是，1994-95年的緊縮周期被認為是“先發(fā)制人的”。換句話說，通貨膨脹率相對較低，但美聯(lián)儲擔心由于勞動力市場緊縮，通貨膨脹率會大幅上升。正如時任美聯(lián)儲主席艾倫·格林斯潘1997年在國會作證時所解釋的那樣，“認識到貨幣政策對經(jīng)濟活動影響的滯后性，對潛在的通脹壓力采取先發(fā)制人的應對措施，成為政策的一個重要特征。”結(jié)果，這種方法將預測提高到政策審議中更加突出的地位。

1994年2月美聯(lián)儲開始收緊貨幣政策時，失業(yè)率為6.5%；到1995年2月，當美聯(lián)儲停止緊縮政策時，它已降至5.4%，這表明貨幣政策存在重大滯后——這是艾倫·格林斯潘注意到的當美聯(lián)儲在1995年7月開始放松政策時，失業(yè)率為5.7%。當1996年1月放松政策結(jié)束時，失業(yè)率實際上已經(jīng)略微上升，達到5.8%，再次說明了滯后效應。

2022-2023年的緊縮周期遠非先發(fā)制人——我將其描述為被動反應，甚至可以說是遲到的。通貨膨脹急劇上升，但在美聯(lián)儲最終于2022年3月開始收緊政策之前，最初被認為是暫時的。但由于后新冠時代勞動力市場的性質(zhì)，失業(yè)率顯著降低(2022年3月為3.6%)，而且由于新冠政策，財政刺激力度很大。此外，許多美國消費者坐擁著他們已經(jīng)通過低長期固定利率的抵押貸款對房屋進行了融資或再融資，因此他們更能抵御激進緊縮的影響。

預計今天會有更大幅度的降息

我的結(jié)論是，1995年的經(jīng)濟狀況與現(xiàn)在不同，失業(yè)率高于今天，消費者的彈性也較弱。因此，盡管在最近的美聯(lián)儲周期中緊縮力度更大——2022-2023年加息525個基點，而1994-1995年加息300個基點——但經(jīng)濟似乎更有能力承受壓力。此外，今天的降息預期也大不相同——人們預計明年將降息約200個基點，這可能會在未來幾個月對風險資產(chǎn)產(chǎn)生更大的提振，而美聯(lián)儲從1995年7月至1996年1月期間的降息幅度僅為75個基點。在這種環(huán)境下，市場可能不會考慮到經(jīng)濟在2024年末或2025年初的重新加速，我預計這將導致風險資產(chǎn)的強勁表現(xiàn)；更具體地說，我預計至少會有適度的周期性和小盤股表現(xiàn)。我還預計美元會走弱，這可能會給國際股市帶來順風。我預計固定收益，特別是高收益?zhèn)褪姓?，以及房地產(chǎn)投資信托基金(REITs)會帶來收益。

當然，我們也要看到，貨幣政策和經(jīng)濟環(huán)境是不一樣的，市場環(huán)境也是不一樣的。如果未來幾周市場出現(xiàn)大幅波動，甚至出現(xiàn)一些拋售，我不會感到意外——尤其是在美聯(lián)儲9月會議和11月總統(tǒng)大選之前，但也是對疲弱經(jīng)濟數(shù)據(jù)的回應，因為“壞消息”不再是“好消息”，而只是普通的“壞消息”。

展望未來

本周我們將得到一些國家的采購經(jīng)理人指數(shù)，以及美國的就業(yè)機會和勞動力流動調(diào)查報告，這有助于衡量勞動力市場的緊張程度。我個人是美聯(lián)儲褐皮書的超級粉絲，我總是一定要讀，因為它通常會提供一些有價值的見解。加拿大央行(Bank of Canada)本周將召開會議，我希望它會再次降息，這應該會進一步提高美聯(lián)儲開始放松貨幣政策的舒適度。

本周最受關注的數(shù)據(jù)可能是周五的美國就業(yè)報告，市場已經(jīng)顯示出對該報告感到緊張的跡象。報告中最重要的指標將是工資增長，我預計它將相對溫和。然而，我必須強調(diào)的是，無論這份報告是什么，都不會妨礙美聯(lián)儲在9月份降息。我預計美聯(lián)儲只會降息25個基點，但我預計這可能只是一個非常重要的寬松周期的開始。如果1995-1996年的寬松政策是一個指南，我相信未來幾個月可能會為風險資產(chǎn)營造一個積極的氛圍。

（作者Kristina Hooper是景順集團首席全球市場策略師）